大华股份上半年业绩同比增长71%符合预期,但前三季度展望40-70%低于预期。我们认为,这是公司基于短期市场资金紧张以及行业价格竞争所作的谨慎预测;但我们认为安防行业成长逻辑仍不变,即智慧城市建设、民用市场启动和高清智能化进程加速。我们调整13/14年EPS至0.95/1.42元,虽短期有一定回调压力,但基于长线看好,仍维持“强烈推荐-A”评级。
中报业绩符合预期。公司上半年实现营业收入20.3亿元,同比增长57%,实现归属母公司净利润3.86亿元,同比增长71%,对应EPS为0.34元,扣非净利润同比增长77%,均处于业绩预告60%-100%区间,符合预期。

前端持续放量,毛利率提升。公司上半年后端收入8.39亿,同比增长28%,前端首次超过后端达8.42亿,同比增长105%,前后端毛利率同比分别提升3.6和2个点,Q2毛利率45%较Q142.3%和去年Q242.6%均有提升,主要受益于高清前端比例提升以及后段NVR趋势。另外,国外销售5.82亿增长达133%,高于国内市场39%增长,显示海外需求回暖。公司总体费用率保持平稳。

Q3展望低于预期,源自短期需求与竞争谨慎考虑。公司预测前三季度净利同比增长40-70%,区间中值对应Q3单季同比增长30%,环比下降近20%,低于市场预期。据沟通,公司主要基于下半年行业资金紧张,尤其是担心龙头公司价格竞争所作谨慎预测。

下半年确有压力,但不足过于担心。一方面,经济不景气以及政府资金压力包括近期地方债务审计对需求会有影响,但不大,主要因安防属于中央财政部分垫资项目,符合政府信息消费和智慧城市政策方向,且对于维稳和安全见效明显,在地方相对有保障。另一方面,对于价格竞争,今年720P百万高清产品降幅明显,主要来自上游芯片方案降价,以及海康等龙头向中低端市场延伸推出低价产品有关,我们认为伴随高清渗透率提升和龙头扩大份额,降价属正常现象,至于是否会到恶性竞争影响双方毛利的地步有待后续进一步观察。

仍看好安防行业及龙头长线逻辑。未来国内新一轮智慧城市建设、民用业务启动以及高清智能化升级将保障行业维持较高景气,高清渗透率近三年将处于从20-50%的快速提升阶段,龙头公司凭借研发、规模和品牌渠道优势,进一步垂直一体化和全球化是大趋势,大华亦提出13年53亿,15年100亿收入目标彰显信心。

维持“强烈推荐-A”。基于谨慎考虑,我们调整13/14/15年EPS预测至0.95/1.42/2.00元,仍维持42~45元目标价区间,虽短期面临一定不确定性,但我们仍看好行业和龙头长线逻辑,仍维持“强烈推荐-A”评级,如有回调将提供介入良机。

风险提示:政府投资减缓,价格竞争加剧。